我國試行“股票期權”制度探析

我國試行“股票期權”制度探析

　　一、問題的提出

　　在討論如何規范企業經營者的行為，如何避免59歲現象等問題時，人們認識到企業經營者是否拿到相應的報酬已不僅僅是一點得失問題，作為現代企業制度的有機組成部分，應盡快建立經營者年薪制；在關于建立年薪制討論中則主張在基本年薪、效益年薪之外再加上“股票期權”，認為這是一種激勵機制與約束機制相結合的制度，并已在各地試行。而源于美國的股票期權制度本身并沒有約束經營者的制度設計。為此試行中進行了改良，提出我國企業實行股票期權制度，既要結合部分企業和地區的一些作法，借鑒吸收國外的有益經驗，又要結合我國的實際情況制訂試行股票期權制度的指導方針。（注：參見《對經營者實行股票期權激勵》，載《人民日報》1999年8月9日第9版。）以武漢、 北京等地為典型的股票期權試點也因此各具特色。

　　以北京的試點為例，經營者要先拿出一部分現金，買進本公司的實股，然后可得到實股1至4倍的期股，經營者在3 年內再以既定價格分期繳納股款，將期股逐步購買變成實股。不過經營者在繳足所持有的全部期股的股款之前，其所持有的這一部分股份只有表決權和收益權，沒有所有權。待全部股款繳足后，期股的所有權才屬于經營者。經營者任期屆滿2年后，經審計合格，該股份可以出資人受讓方式變現。 所以北京實施股份期權試點的方式又被概括為“3＋2”方式。即先是在任期3 年內將期股認購成實股，待任期結束2年后就可以變現。 （注：參見《期股激勵經營者股東化》，載《北京青年報》1999年11月11日第2版。 ）企業實行期權要經受三步考驗。第一步即要求必須是效益好、管理到位的企業方有資格參與期權試點。第二步是要使企業實現連年的高比例凈資產收益，這樣期股的收益和所持實股的收益才能抵補每年應交的股款。否則經營者每年須再拿出一定數額的現金投入企業，才能得到他應得的股權。第三步是要接受多方嚴格審計。（注：參見《期權能否造就一代新富》，載《北京青年報》1999年12月5日第17版。 ）作為股票期權試點企業的北京雙橋制藥公司副總經理李士鑫談了對期權的看法。他說如果出資10萬元持有公司股份，得到的股票期權是出資的3 倍即價值30萬元，這就意味著他在任期三年中，企業每年的凈資產收益率必須達到25％以上，實股和期股收益達到10萬元，3年中不需要自己掏錢， 期股即可變現，能擁有價值40萬元的股份。相反，如果公司每年的凈資產收益率低，要想保住應得股權，他每年必須再掏出大量現金投入企業，而且有可能最后血本無歸。用李經理自己的話說，經營者所面臨的壓力是所謂“不算不知道，一算嚇一跳”。（注：《期權能否造就一代新富》，載《北京青年報》1999年12月5日第17版。）

　　從以上試點經驗不難看出，股票期權原來是作為充實年薪制內容、提高經營者報酬的一項制度被引進的。但由于想使其成為具有獎勵與約束相結合、責權利相結合的復合機制，在試點中幾經改造，就變成了經營者對企業效益的擔保機制，使人感到其約束機能要大于激勵機能。面對這樣一種股票期權制度，恐怕大多數經營者都會心有余悸。那么股票期權原本是什么樣的制度，它為什么能在國外被廣泛利用呢？

　　二、期股探析

　　股票期權（STOCK OPTION）又稱“股票選擇權”或“股份期權”，在我國又常稱其為“期股股權”。簡單說它是公司給予經營者在一定期間內，可用事先約定的價格購買本公司股份的權利的制度。綜觀各國實行的股票期權制度，以購買股份的財源為標準，大致可將股票期權分為以下三類：1.公司從市場購回本公司股票，然后給予經營者以一定價格、在一定期間內購買該股票的權利，經營者行使權利后再以市價出售這些股票，以賺取權利取得價（買入價）與權利行使價（賣出價）之間的差價利益。2.公司給予經營者新股認購權，經營者可在一定期間內以事先約定的價格向公司購買新股，然后出售，以賺取差價利益。3.公司僅以金錢方式向經營者支付權利賦予時的股價（權利取得價）與一定期間經過后的股份（權利行使價）之間的差價，而不向經營者移轉股份。在這一定期間內僅股份利益屬于經營者，即經營者有對股份的利益請求權，但不能行使表決權，也不能轉讓或繼承。（注：參見日本《商事法務》第1470號，1997年10月第5期。）

　　我國現行的股票期權試點與上述國外的股票期權制度無論在方法上還是理論上都有不同，其中主要有以下兩點：

　　第一，股票期權的形成不同。我國各地股票期權試點模式雖不盡相同，但在要求經營者必須購買這一點上是相同的，有的地方是用經營者應得獎金抵交股款，（注：如武漢，參見1999年10月28日《中國財經報》。）多數是象北京的作法，要求經營者在任期內分期繳足股款，否則將扣掉其應得獎金或所持其他實股。而國外的做法是，公司用可分利潤到市場上買回本公司股份或授予經營者以新股認購權，待經營者欲行使股票期權時，可以既定價格購買該股份，再選擇適當時機在市場上出售，以賺取差價利益。

　　從以上比較可以引伸出一根本不同就是，我國經營者購買的期股是自始就確定了的，即自始就是必須買的，只是在沒有繳足股款時，不為經營者完全所有，給經營者一段兌現的時間，在該期間屆滿時繳足股款者即可取得股份的完全所有權。由此，我國的股票期權“期”在實股的取得上，即經營者在一段時間內，必須繳足期股（虛擬股）的股款將其變為實股，所以我們又稱股票期權為“期股股權”；而國外的股票期權是“期”在權利的行使上，即經營者在一段時間內，有自由選擇是否按既定價格購買本公司股票的權利，所以又謂“股票選擇權”。這一不同也就使我國試點中的股票期權，沒有真正體現它作為一種報酬制度的激勵優勢，而更具有經營擔保的味道。

　　第二，實施股票期權的指導思想不同。我們一直將經營者的激勵機制與約束機制相提并論，想用股票期權來解決這對矛盾。所以在試點中，一方面大談提高經營者的收入，用經濟利益激勵他們的工作積極性，而另一方面又要將其收入，甚至將其過去或未來的收入充作經營上的抵押擔保，未達到預期效益時，以此向公司承擔責任。即我國股票期權試點中的經營者要行使權利，需要完成股票期權協議中約定的各項考核指標，未完成者不僅不得行使權利，還要被扣除其所持實股的收益或其他收入等經濟利益。

　　而國外股票期權的行使，完全由權利人根據自己的利益來自主決定。當股票市場價格上升，主要是作為股票期權標的的本公司股票價格有上升趨勢、有利可圖時，股票期權的權利人會行使權利；而當該股票價格處于下跌態勢，無錢可賺時，權利人可以放棄這項權利。所以，國外的股票期權制度是以股價上升為媒介，以股票收益為杠桿的經營者激勵制度，不含所謂的約束機制。即股票期權是一種權利而不是義務，沒有設置經營抵押擔保的用意。

　　進一步分析上述不同，可以看出我國股票期權試點中更深層次的問題。

　　首先，我國試行的股票期權制度帶有明顯的行政管理色彩。經營者要將期股變為實股，必須年年達到股票托管協議中的各項指標。可見在這項制度中，考核是關鍵。但我們所謂的考核指標是由作

為國有大股東的法人或主管機關事先制定的，主觀因素、推測因素、公式化因素極強。另外，國有股東權的行使人或主管機關的代表并不是一般意義上直接從公司效益、股票價值中獲取收益的股東。換言之，他們是國家公務員，其本人并不能從公司利潤中得到收益。這種特殊立場就影響到他們與公司經營者簽訂的股票托管協議中各項指標的訂立，及其對指標實施的監管，也使股票期權制度特有的經營者業績與股東利益連動的主旨大打折扣。

　　其次，又將所有與經營捆綁在一起。經營者在公司法規定的職權范圍內，應充分發揮自己的創造性和個人特長，并根據行業特點及市場需求來經營、發展其所任職公司的事業。經營者的經營職權是受法律保護的，任何人不得干涉。股東若認為經營者不稱職，可以股東大會決議或董事會決議的形式撤換。任免經營者是股東的權利，但認定經營者的法律責任就是另外一回事了。如果經營者在工作中有違法或失職的問題，其所承擔的責任應是違反公司法上忠實義務的故意行為所致民事責任或刑事責任，和違反注意義務的過失行為所致民事損害賠償責任。股東只能通過訴訟形式請求法院認定，而不能直接要求經營者承擔賠償責任。如果說股票托管協議中的各項指標，是股東或主管機關與經營者在協商一致的原則下訂立的契約，經營者完不成指標要承擔違約責任，似有道理。但這種股東與經營者訂立年度利潤指標來發展生產，達不到指標即以違約論的作法實在不是管理現代化大企業的作法，不是我們要建立的現代企業制度的內容， 恰恰與所有和經營分離的現代企業運作機制背道而馳。這會象曾經搞過的承包經營責任制一樣，造成經營者只圖當年利潤指標的完成而不計企業長遠利益的短期行為。在股票期權試點中，通過作為公司股東的國有法人組織或政府主管機關制定的各項考核指標，實際上限制了公司經營者的經營行為，更是超出公司法來追究經營者的責任，最終又將公司的經營置于所有者的絕對控制之下。

　　最后，我國尚不具備發展股票期權制度的空間。股票期權之所以是經營者報酬的組成部分但又不同于一般的報酬制度、是職工持股的一種但又有別于職工持股制度，就因為它是以股價的上漲為媒介的一種經營者業績與股東利益連動的立體設計，需要有實施的空間。而我國的試點企業大部分是國有性質的有限責任公司，股票不能流通，沒有市場價，也就不能起到以股價上漲為媒介的激勵作用。特別是，我們試點中多規定經營者必須買，在本沒有通過市場價格上漲獲取收益的可能，反而要承擔股本被抵繳責任金時，就使本應是取得收益的一種權利，實質上變成了經營者的義務。這與股票期權以股票的市價來激勵經營者的初衷是格格不入的。

　　三、期股利弊得失

　　從本質上看，股票期權既是對經營者過去業績的回報，又是對其將來業績的一種期待，而后者的意義更大。這也是它不同于傳統報酬制度的地方。具體說，股票期權制度旨在將公司經營者的利益與公司股東的利益結合起來，是一種使經營者的工作業績與公司效益相聯系、公司效益與股票價格相聯系、股票價格與股東利益相聯系、股東利益與經營者收益相聯系的經營者報酬制度。我們應該看到，股票期權制度有其特殊的功能，但同時該制度本身也存在不盡人意或有待改善的地方。試分析幾點如下：

　　1.效果連動（業績、效益、股價、報酬）的不完全性。經營者的經營業績可提高公司效益，進而帶動股價的上升。若給予經營者以股票期權，使其在努力創造業績中，通過權利的行使，獲得高額收入，也就同時實現了股東利益。即經營者的最佳成績也就是股東利益的最大化。但是，這種連動性是不完全的，或說它只是邏輯上的安排，現實中的情況未必如此。首先，在一個現代化的大型企業中，經營者個人的工作成果怎么顯現，個人業績是否就能直接變為公司的效益，這個問題在國外也并未完全解決，而在我們今天的國有企業中就更為突出。因國有企業的地位決定它必然受到來自國家的關愛，會有政策的傾斜、資本的支持。所以說，公司的效益并不完全出自經營者的工作，國有公司效益的好壞與國家這一因素是有重要關系的。其次，公司效益的提高可以拉動股價的想法是出自股票的價值在于公司利潤和一般利息率之差這一理論，（注：［日］中村孝俊編，詹天興、王海沙譯《證券市場入門》，中國經濟出版社1998年版，第104頁。）但是， 若沒有能反映公司效益與股價內在關系的證券市場，這個連動性也就不存在了。目前我國的證券市場還屬于初級階段，沒有形成健全規范的市場機制，所以很難達到這種連動的效果。

　　2.股票期權主體資格的不確定性。股票期權既然是作為一種報酬支付的，就應該只有確實為公司帶來了效益的人才有資格取得這份報酬。那么在一個大型企業中誰有資格得到股票期權，就成了非常難以確定的事情。國外在制度之初，也是將股票期權授予最主要的經營者，但是僅授予董事，還是包括首席執行官等高級管理人員，曾一直是個問題。現在國外股票期權的對象已擴大到本企業的所有員工，可以說從另一個角度解決了這個問題。我國試點中股票期權的對象僅限于經營者的范疇。按照現行公司法的規定，我國的經營者應包括董事與經理兩級人員。但由于公司法規定有與企業現實脫節的地方，所以真正要劃清哪些人屬于經營者的范疇，明確股票期權主體的資格，也不是一件容易的事。越是大型企業，越需要依靠集體力量，越看重企業各機關及人員之間的配合，也就越不容易選定授予股票期權的對象。寬了會形成另一種大鍋飯，造成公司乃至股東利益的損失；窄了也會形成不公平的局面，打擊一些人的工作積極性。特別是我國正處在企業制度改革當中，企業領導班子即公司治理結構的建設問題還沒有完全解決，這也給股票期權主體資格的認定增加了難度。

　　3.股票期權對公司經營的負面影響。一般都指稱股票期權是一種長期激勵機制，但這個所謂的長期也是相對而言的。特別是在有既定考核指標的情況下，為完成指標或為了有利于行權（行使股份期權），公司經營者會怠于投入人力物力去搞新產品、新技術的研究開發，因研究開發新技術影響當年利潤率；會避免作出積極的經營決策，放棄某些經營上的機會，因經營判斷是要承擔風險的。這些明哲保身、但求無過的不作為，都會影響公司的創新與發展。從這個意義上看，經營者為確保即將到手的股票期權利益，有可能在經營上退縮，以至影響或犧牲公司的長遠利益。

　　4.股票期權對股東利益的負面影響。股票期權是以經營者買賣本公司股票賺取差價利益為收入的，這意味著公司將自己的所得轉移給了經營者，實際上是股東利益的一種讓渡。另外，股價上漲是股票期權制度的媒介，因此容易產生經營者操縱股價的弊端。如果經營者利用其手中的權利為自身利益多做一些工作，甚至是一些內幕交易的話，就會大大損害一般股東的利益。所以有的國家法律規定，公司應以章程選擇是否采用股票期權制度，并且只有當股東大會特別決議將股票期權授于經營者時，才可以具體實施這項制度。股東大會特別決議須根據公司效益及現實情況來決定是否授予股票期權，并要決定被授予人的姓名、所授予股份的種類、數額、發行價格以及行使期間和行使條件等等，（注：日本商法第280條之19.）以此保護股東的利益。

　　四、對策：因勢利導完善經營者報酬制度

　　股票期

權是一種公司經營者報酬制度，但不是對任何類型的企業都適用。從國外的實踐經驗看，也主要適用于上市的股份公司和新設的高科技公司。前者的經營機制成熟、經營者業績評定有一定基礎，經營者收入與股東利益連動，形成重視股東利益的經營態勢，股票期權作為經營者的報酬發揮其特有的功效。而后者的主要目的在于以股票期權彌補新設企業因財力不足，而不能對經營者支付高額報酬的不足，它將高新技術企業的期望值和股票升值率凝聚成一種特殊的報酬支付給經營者，以確保新成立的小型企業也能雇到最好的經營人才。

　　我國引進股票期權制度也要首先考慮適合它的企業，但就以上分析總的來看，我國普遍推行股票期權的條件尚不存在，大面積的試點也沒有必要。至于想使股票期權制度成為既能激勵又能約束的雙刃劍，在法律技術上是作不到的。經營者激勵機制在法律上的表現即公司制度中的經營者報酬制度；而經營者約束機制的法律化乃是經營者責任制度，兩者并不能合二為一在一個制度中解決。股票期權是經營者手中的一種權利而非義務，所以只能起到激勵作用。如果明確了股票期權的制度宗旨、如果考慮到對其改良的成本問題、如果對我國現行經營者報酬制度作一全面實際的調查研究，就不會由政府主導試行股票期權，更不應該在我國現階段廣泛推行。

　　筆者認為我國的經營者報酬制度以“基本年薪＋效益年薪”足矣。這既解決了以往的不計企業效益，經營者收入均一的不合理，又作到了經營業績與企業效益掛鉤、與股東利益相聯系；既增加了經營者的收入，又形成了股東本位的經營態勢。而且這也符合我國現行法的規定。公司法第38條、103條規定，經營者報酬由股東大會決議確定。 即股東大會應決定基本年薪總額（一般不需要年年評定）及根據年度決算的利潤水平決定效益年薪總額。至于每個經營者得多少，應由公司董事會在股東大會決定的額度內，視實際工作情況分配。可以說我們有能夠體現激勵機制的經營者報酬制度，需要的只是正確理解和認真執行。

　　李黎明

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