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啟動創業板市場正當時
一年多來，以納斯達克市場為代表的全球創業板市場經歷了持續下跌到走向企穩的過程。全球創業板市場的暴跌，確實給世人上了一堂及時的風險教育課，它不僅使我們看到了創業板市場漲勢如虹的壯觀場面，也使我們親眼目睹了股價嚴重高估后泡沫灰飛煙滅的悲慘情景，不失為一幅清涼劑。海外創業板市場的走向企穩，各國政府為完善創業板市場運作機制而全面檢討和修訂規則，說明創業板市場自身具有良好的修補機制，說明創業板依然強大的生命力。同時，國內主板市場在中國加入WTO的關鍵時刻，采取有力的監管措施，整頓市場秩序，消除市場泡沫，各項制度創新正在積極推進中。創業板經過一年多的籌備，方案更精細，防范風險的措施更加得力，監管也會更加嚴格。所有這些，為創業板市場的成功啟動提供了良好的市場環境。——海外創業板市場由持續大幅下跌到走向企穩。美國納斯達克綜合指數在2000年3月創出5048點高位后持續大幅下跌，2001年4月收于1724點，跌幅達65.8%。受此影響，全球創業板市場陰跌不止，香港創業板的跌幅甚至達到80%左右。去年下半年來，海外創業板市場出現了回穩的跡象。一是市盈率趨于合理。如2000年3月，香港創業板市場平均市盈率為226倍，8月降至140倍，2001年3月再降為37倍，目前僅為30倍。二是市場開始平穩運行。目前，納斯達克綜合指數恢復到2000點以上，香港創業板指數收于215.85點，創2001年8月21日以來的新高。三是交易量穩中有升。納斯達克市場股票交易量是紐約證券交易所的120%，韓國科斯達克則穩定在韓國證券交易所的一半左右。四是市場規模繼續擴大。韓國科斯達克從2000年3月的500家穩定增加到700家，香港創業板2001年新增43家上市公司，較2000年增加80%；英國AIM市場2001年新增100家上市公司，發展速度仍高于前三年平均速度。
——海外創業板市場規則的全面檢討和修訂。全球創業板市場的狂跌和科技股泡沫的破滅，暴露了創業板在運作機制方面存在這樣或那樣的問題。于是，創業板市場規則的反思、檢討和修正就自然而然地提到了議事日程。2001年6月29日，美國納斯達克市場管理層在征得證券交易委員會的同意后，對上市標準和規則進行了全面修正。香港聯交所也于2001年9月完成了歷時一年的《創業板上市規則》的修訂。從總體上說，規則的修訂體現了更加理性和務實的原則，均要求把上市公司素質放在市場建設的首位。具體表現為四個方面：（1）放棄市幻率標準，重拾市盈率標準，更加注重公司盈利能力。如納斯達克全面提高IPO標準和持續上市標準。將上市標準中對凈資產的要求改為對權益資本的要求，剔除少數股東權益。首發上市標準1和2（即市值800萬美元以上和1800萬美元以上公司）由凈資產600萬美元和1800萬美元，調整為權益資本1500萬美元和3000萬美元。而持續上市標準1（即市值500萬美元以上公司）由凈資產400萬美元改為1000萬美元。（2）認識到管理層和風險資本變現過速的弊端，更加嚴格禁售期制度。如香港新《上市規則》將上市時管理層股東的股份禁售期限由原來的半年延長為一年，并明確管理層股東包括所有管理層成員、董事以及派有代表出任董事的投資者。（3）更加重視公司治理結構，強調發揮獨立董事的作用。納斯達克管理層認為，公司治理結構是確保公司規范經營、形成核心競爭力的關鍵。由此，他們對1997年提出的公司治理要求進行了進一步細化。一是細化對董事會的獨立性要求，規定外部獨立董事數量不低于40%，并對獨立董事進行了更明確的界定。二是細化對審計委員會的合約要求，規定上市公司須用書面合約形式明確界定：審計委員會的職責及完成職能的方式；外部審計師的責任和義務；審計委員會有責任確保外部審計師的獨立性。三是細化對審計委員會的結構和成員要求，規定：除非特殊情況，審計委員會至少由3人組成，并全部由獨立董事充當；這些董事要能理解基本的財務報表，包括資產負債表，收益表和現金流量表；其中至少一名董事擁有財會從業經驗或職業會計師資格。（4）改變IT和網絡公司主導上市公司的局面，更加注重新上市公司的行業分布。納斯達克市場在存量方面加大對現有公司的調整和清理，1343支IT股票中，有137支被摘牌。香港創業板創立初期上市公司行業分布過于單一，偏好以互聯網、新經濟為代表的高科技股，市值過分向該類企業堆積。目前，來自IT行業的新上市公司比重有所下降，從事資訊科技、互聯網和電子商務等的上市公司更是明顯減少，傳統制造業和有實在業務的科技股比重上升。
——國內主板市場的強化監管與制度創新。與海外創業板市場驚心動魄的變化相一致，我國主板市場也發生了重大的有積極意義的變化，出現了規范發展的良好勢頭。一是強化監管取得明顯成效。根據國務院整頓市場經濟秩序的精神，中國證監會會同有關部門對證券市場進行了規范，端掉一批非法股票和期貨的黑市交易，查處一批弄虛作假的上市公司和中介機構，打擊一批嚴重操縱證券市場的莊家和機構，使證券市場秩序有了明顯改善，主板市場泡沫得以有效消除，莊家操縱市場的現象有所收斂。二是制度創新有條不紊地推進。這一年，主板市場的改革力度加大，市場化、規范化和國際化進程明顯加快。繼發行體制市場化改革逐步到位后，退市制度得以逐步確立，公司治理開始漸漸升溫，原先為創業板設計的制度就大量移植到主板市場中，例如保薦人制度、獨立董事制度、市場化的發行審核機制等等。主板市場新上市公司的股份全流通很可能在創業板推出之前成為現實。另外，股票指數期貨、外資企業上市、CDR發行等，主板市場有可能比創業板市場先走一步。
——深圳證券交易所扎扎實實的籌備工作。一年多來，深圳證券交易所按照國務院的有關部署，在中國證監會的直接領導下，進行了深入細致的創業板啟動的前期基礎工作。（1）起草和修訂創業板市場的相關法規。目前，創業板配套規章已經數易其稿，反復征求了國家計委、財政部、國家經貿委、科技部等部門的意見，充分考慮到了國際創業板市場的調整與全球新經濟的變化，吸取了主板市場改革的經驗教訓，注重為我國經濟新的增長和科技向現實生產力的轉化留下空間。（2）各項基礎性工作進一步夯實。表現為：動員各方力量篩選和培訓擬上市創業企業，按市場化原則落實發行審核程序，以信息披露為中心設計上市公司的持續監管，更新新版交易系統，開發新版監察系統，啟用“01”和“08”開頭的新賬戶，籌建專門的退市交易系統。（3）適當提高了股票發行上市條件。一是要求公眾股比例提高到25%以上；二是要求公司有突出的主營業務，并在同一管理層下持續經營2年以上；三是要求公司經審計的有形凈資產達到800萬元以上，或最近二個會計年度經審計的主營業務收入凈額合計達500萬元，或最近一個會計年度達300萬元；四是要求首次公開發行股票前的股東所持有的股份不少于公司股本總額的35%。五是創業公司的發起人以知識產權、非專利技術出資的，其所持公司股
權的比例由發起人協議確定，但應當以該知識產權、非專利技術的原賬面凈值確定該創業公司的資產價值，不得通過評估擴大資產價值。（4）創造條件強化創業板市場監管工作。創業板市場應該有針對性地采取一些補救措施，特別要針對全流通、盤子小和家族企業較多等特點，下大力氣強化監管。一是提高信息披露和會計審計的標準，使信息披露的內容、質量和及時性等要求高于現有主板市場。二是借鑒海外創業板市場的監管經驗，切實強化對三大違規的監察手段，提高監管人員素質和技術手段，及時發現違規并采取有效措施防范風險。三是要對可能活躍的公司控制權市場，應盡早制定收購兼并的披露制度及交易規則。四是明確《關于在上市公司建立獨立董事制度的指導意見》和《上市公司治理準則》規定的原則對創業板市場同樣適應，要求擬上市公司至少在董事會下設立一個由獨立董事占多數的審計委員會，并鼓勵進行創新，以健全創業企業法人治理結構。五是在采用現有主板A股證券賬戶確認產生創業板證券賬戶后，要求投資者持證券賬戶和身份證件到開戶代理機構重新登記，經結算公司確認后獲得“01”或“08”開頭的新賬戶，就既可以交易創業板證券，又可以交易主板A股及基金。
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